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2010 年 8 月
两年前，我曾写过一篇关于创业融资领域的巨大机遇的文章：风险投资公司（VC）与一大批需要的资金较少的创业公司之间的日益脱节。越来越多的创业公司希望获得几十万美元，而不是几百万美元。
如今，投资者纷纷涌入这一领域。VC 更愿意进行天使投资，与一年前相比。同时，过去一年中出现了一种新型投资者：超级天使，他们像天使一样运作，但使用其他人的资金，就像 VC 一样。
尽管许多投资者进入这一领域，但仍有更多的空间。投资者的分布应该与创业公司的分布相一致，通常呈现幂律下降。因此，投资几十万或几百万美元的人应该比投资几百万美元的人多得多。
实际上，对天使投资者来说，有更多人进行天使投资可能是一件好事，因为如果天使轮变得更正规，那么创业公司可能会开始选择天使轮，即使他们可以选择从 VC 那里筹集 A 轮资金。创业公司更喜欢 A 轮的一个原因是它们更有声望。但是，如果天使投资者变得更活跃和知名，他们将越来越能与 VC 在品牌上竞争。
当然，声望并不是更喜欢 A 轮的主要原因。在 A 轮，创业公司可能会得到比天使轮更多的投资者关注。因此，如果一家创业公司在天使轮和来自优秀 VC 基金的 A 轮之间选择，我通常建议他们选择 A 轮。
但是，尽管 A 轮不会消失，我认为 VC 们应该比超级天使更担心。尽管他们的名字是超级天使，但他们实际上是迷你 VC 基金，显然已经将现有 VC 纳入视线。
他们似乎有历史的支持。这里的模式似乎与创业公司和成熟公司进入新市场时看到的模式相同。在线视频变得可能，YouTube 迅速进入，而现有媒体公司只是勉强接受，更多地受到恐惧而不是希望的驱使，目的更多是保护他们的地盘。PayPal 也是如此。这种模式一再重复，通常是入侵者获胜。在这种情况下，超级天使是入侵者。天使轮是他们的整个业务，就像在线视频对 YouTube 而言一样。而那些进行天使投资的 VC 大多是为了为 A 轮提供交易流量。
另一方面，创业投资是一个非常奇怪的业务。几乎所有的回报都集中在少数几个大赢家身上。如果超级天使仅仅不投资（或在某种程度上产生）大赢家，那他们将破产，即使他们投资了其他所有的公司。
为什么 VC 不开始做更小规模的 A 轮？关键问题在于董事会席位。在传统的 A 轮中，负责交易的合伙人会加入创业公司的董事会。如果我们假设一个创业公司平均运行 6 年，一个合伙人可以同时担任 12 个董事会成员，那么一个 VC 基金每年可以做 2 笔 A 轮交易。
我一直认为解决方案是减少董事会席位。你不必加入董事会才能帮助一家创业公司。也许 VC 们觉得他们需要董事会成员身份带来的权力，以确保他们的资金不被浪费。但他们验证过这个理论吗？除非他们尝试过不加入董事会并发现回报更低，否则他们没有解决问题。
我不是说 VC 们不帮助创业公司。好的 VC 会给予他们很多帮助。我要说的是，重要的帮助可能并不需要成为董事会成员。如果多数 VC 基金能够减少董事会席位，简化选择过程，那他们可能可以做 2 到 3 倍的 A 轮交易，而质量不会有所损失。
但是，其他 VC 基金可能只会做表面上的改变。VC 们是保守的，他们面临的威胁不是致命的。那些不适应的 VC 基金不会被迅速取代。他们将逐渐进入一个不同的业务领域，而没有意识到这一点。他们仍然会做他们称之为 A 轮的交易，但这些交易将越来越像实际上是 B 轮交易。
在这种交易中，他们不会获得他们现在获得的公司的 25% 到 40%。除非出现严重问题，否则在后续轮次中不会放弃太多公司的股份。由于那些不适应的 VC 将投资更晚，他们从赢家那里获得的回报可能会更少。但是，投资更晚也意味着他们会有更少的失败者。所以，他们的风险与回报的比率可能是相同的，甚至更好。他们只是变成了不同、更保守的投资类型。
在大天使轮中，与 A 轮交易竞争，投资者不会像现在的 VC 那样占有那么多股份。而试图通过做更多、更小规模的交易来与天使投资者竞争的 VC 可能会发现他们必须接受更少的股份。这对创始人来说是个好消息：他们将更多地保留公司的股份。
天使轮的交易条款也会变得更少限制性 —— 不仅比 A 轮条款少限制性，而且比传统上的天使轮条款少限制性。
将来，天使轮不再经常是为特定金额或有领头投资者。在过去，创业公司的标准做法是找到一个天使投资者担任领头投资者。你会与领头投资者协商轮次大小和估值，领头投资者提供部分而非全部资金。然后，创业公司和领头投资者合作找到其余的资金。
未来的天使轮看起来更像这样：创业公司不会有固定的轮次大小，而是采取滚动关闭，他们会一次又一次地从投资者那里获得资金，直到他们觉得自己有足够的资金。尽管会有一个投资者给他们第一张支票，他或她在招募其他投资者方面的帮助肯定会受到欢迎，但这个最初的投资者将不再像过去那样是领头投资者，管理这轮交易。创业公司现在将自己来做这个。
在指导创业公司方面，仍会有领头投资者，他们可能也会做最大的投资。但他们不一定要是与之协商条款的人，或者是第一个投资的人，就像过去那样。标准化的文件将消除除估值外的任何协商，而这也将变得更容易。
如果多个投资者必须共享一个估值，那么它将是创业公司从第一个写支票的人那里得到的估值，受到他们对后续投资者是否会犹豫的猜测的限制。但可能不仅仅只有一个估值。创业公司越来越多地通过可转换债券筹集资金，而可转换债券没有估值，但最多有估值上限：在债务转换为股权时（在后续轮次或如果先发生收购时）的有效估值上