033 气泡正确的地方
2004 年 9 月
(本文改编自 2004 年 ICFP 的邀请演讲。)
我在互联网泡沫期间坐在前排，因为我在 1998 年和 1999 年期间在雅虎工作。有一天，当股票交易在大约 200 美元时，我坐下来计算了我认为的价格应该是多少。我得到的答案是 12 美元。我去了隔壁的隔间告诉我的朋友 Trevor。“十二！” 他说。他试图听起来感到愤慨，但他没有完全做到。他和我一样知道我们的估值是疯狂的。
雅虎是一个特殊的案例。不仅我们的市盈率是虚假的。我们的一半收益也是。当然，不是以安然公司的方式。财务人员在报告收益方面似乎非常严谨。让我们的收益变得虚假的是，雅虎实际上是庞氏骗局的中心。投资者看着雅虎的收益，对自己说，这证明了互联网公司可以赚钱。所以他们投资于承诺成为下一个雅虎的新创业公司。这些创业公司一拿到钱，他们用它做什么了呢？在雅虎上购买数百万美元的广告来推广他们的品牌。结果：本季度对一家创业公司的资本投资在下个季度作为雅虎的收益出现 —— 刺激了另一轮对创业公司的投资。
就像在庞氏骗局中一样，这个系统看似的回报只是其中最新一轮的投资。让它不是庞氏骗局的是，这是无意的。至少，我认为是。风险投资业务相当亲密，而且有些人处于一个位置，如果不是创造这种情况，至少能意识到正在发生什么，并从中获利。
一年后，游戏结束了。从 2000 年 1 月开始，雅虎的股价开始暴跌，最终损失了 95% 的价值。
不过，注意到，即使去掉了市值的所有脂肪，雅虎仍然价值很多。即使是 2001 年 3 月和 4 月的次日估值，雅虎的人们还是设法在短短六年内创造了一个价值约 80 亿美元的公司。
事实是，尽管在泡沫期间我们听到了很多关于 “新经济” 的废话，但核心是真实的。你需要这个来获得一个真正大的泡沫：你需要在中心有些坚实的东西，以至于即使是聪明人也被吸引进来。（艾萨克・牛顿和乔纳森・斯威夫特都在 1720 年的南海泡沫中损失了钱。）
现在，钟摆已经向另一个方向摆动。现在，任何在泡沫期间变得时髦的东西都是因此而不时髦的。但这是一个错误 —— 比 1999 年相信每个人所说的还要大的错误。从长远来看，泡沫得对的将比它错的更重要。
1. 零售风险投资
在泡沫的过度之后，现在认为在公司有收益之前将其公开上市是可疑的。但这个想法本身并没有错。在早期阶段将一家公司公开上市只是零售风险投资：你不是去风险投资公司进行最后一轮资金筹集，而是去公共市场。
到泡沫结束时，没有收益就公开上市的公司被嘲笑为 “概念股”，好像投资于它们本质上是愚蠢的。但投资于概念并不愚蠢；这是风险投资家所做的，最好的风险投资家远非愚蠢。
一家尚未有收益的公司的股票_有价值_。市场可能需要一段时间来学习如何评估这样的公司，就像它必须学习如何在 20 世纪初评估普通股一样。但市场擅长解决这类问题。我不会感到惊讶，如果市场最终做得比现在的风险投资家更好。
过早公开上市对每家公司来说都不是正确的计划。当然，它可能会造成干扰 —— 通过分散管理层的注意力，或使早期员工突然变得富有。但就像市场将学会如何评估初创公司一样，初创公司将学会如何最小化公开上市的损害。
2. 互联网
互联网确实是一件大事。这是即使聪明人也被泡沫愚弄的一个原因。显然，它将产生巨大影响。足以在两年内将纳斯达克公司的价值增加三倍吗？不，事实证明不是。但当时很难肯定地说。1
密西西比泡沫和南海泡沫期间发生了同样的事情。推动它们的是有组织的公共金融的发明（尽管南海公司有其名称，实际上是英格兰银行的竞争对手）。从长远来看，这确实是一件大事。
识别一个重要趋势比弄清楚如何从中获利更容易。投资者总是似乎犯的错误是过于字面地看待趋势。由于互联网是新的大事，投资者认为公司越是互联网化，就越好。因此出现了如 Pets.Com 这样的笑柄。
事实上，从大趋势中赚钱的大部分是间接的。在铁路热潮期间赚最多钱的不是铁路公司本身，而是两边的公司，如卡内基的钢铁厂，制造铁轨，以及标准石油公司，使用铁路将石油运往东海岸，从那里可以运往欧洲。
我认为互联网将产生巨大影响，而我们迄今所看到的与即将到来的相比简直微不足道。但大多数赢家将只是间接地是互联网公司；对于每一个谷歌，将有十个捷蓝航空。
3. 选择
为什么互联网会产生巨大影响？一般的论点是，新的沟通形式总是如此。它们很少发生（直到工业时代只有言语、书写和印刷），但当它们发生时，它们总是引起巨大反响。
具体的论点之一是，互联网给了我们更多的选择。在 “旧” 经济中，向人们呈现信息的高成本意味着他们只能从狭窄的选项范围中选择。这个向消费者输送的微小、昂贵的管道被形象地称为 “渠道”。控制渠道，你可以按照自己的条款向他们提供你想要的东西。不仅是大公司依赖这一原则。以他们的方式，工会、传统新闻媒体以及艺术和文学机构也是如此。赢得胜利不取决于做好工作，而是取决于控制某个瓶颈。
有迹象表明，这种情况正在改变。谷歌每月有超过 8200 万独特用户，年收入约 30 亿美元。2 然而，你有没有看过谷歌的广告？这里发生了一些事情。
诚然，谷歌是一个极端的例子。人们转向新的搜索引擎非常容易。尝试一个新的搜索引擎几乎不费力气，也不花钱，而且很容易看出结果是否更好。因此，谷歌不_必须_做广告。在他们这样的业务中，做得最好就足够了。
互联网令人兴奋的是，它正在将一切都朝这个方向转变。如果你想通过制作最好的东西来获胜，最难的部分是开始。最终，每个人都会通过口碑了解到你是最好的，但你如何生存到那个时刻？正是在这个关键阶段，互联网产生了最大的影响。首先，互联网让任何人都能以几乎零成本找到你。其次，它极大地加速了口碑传播的速度。这意味着在许多领域，规则将是：建造它，他们就会来。制作一些伟大的东西并将其放到网上。这与上个世纪获胜的配方相比是一个巨大的变化。
4. 青年
互联网泡沫引起媒体最感兴趣的方面之一是一些创业公司创始人的年轻。这也是一个将持续的趋势。26 岁的人之间有巨大的标准差。有些人只适合初级工作，但其他人如果能找到人帮他们处理文书工作，就准备好统治世界了。
一个 26 岁的人可能不擅长管理人或处理 SEC 的事务。这些需要经验。但这些也是商品，可以交给某个副手。CEO 最重要的品质是他对公司未来的愿景。他们接下来会建造什么？在这个部门，有些 26 岁的人可以与任何人竞争。
在 1970 年，公司总裁意味着至少是五十多岁的人。如果他有技术人员为他工作，他们被视为赛马厩：珍贵，但不强大。但随着技术变得越来越重要，书呆子的力量增长以反映它。现在，对 CEO 来说，有一个他可以询问技术问题的聪明人是不够的。越来越多的是，他必须是那个人。
像往常一样，商业坚持旧形式。风险投资家似乎仍然想要安装一个看起来合法的会说话的头作为 CEO。但越来越多的是，公司的创始人是真正的权力，而风险投资家安装的灰头发的人更像是音乐团体的经理而不是将军。
5. 非正式
在纽约，泡沫产生了戏剧性的后果：西装变得不再流行。它们让人显得老。所以在 1998 年，有权势的纽约人突然穿着敞开领口的衬衫和卡其裤以及椭圆形金属边框眼镜，就像圣克拉拉的家伙们一样。
钟摆已经有所回落，部分是由服装行业的惊慌反应驱动的。但我赌注在敞开领口的衬衫上。这并不像它看起来那么轻浮的问题。衣服很重要，所有的书呆子都能感觉到，尽管他们可能意识不到。
如果你是一个书呆子，你可以通过问自己如果一家公司让你穿西装和领带上班会怎么样来理解衣服的重要性。这个想法听起来很可怕，不是吗？事实上，与穿这样的衣服的单纯不适相比，这远远超出了比例。让程序员穿西装的公司肯定有什么严重的问题。
问题在于，一个人如何呈现自己比一个人的想法的质量更重要。_这_就是正式性的问题。打扮本身并不是那么糟糕。问题是它绑定到的受体：打扮不可避免地是好想法的替代品。技术不精的商业类型被称为 “西装” 并非巧合。
书呆子不只是偶然地穿着随意。他们做得太一致了。无论是有意识还是无意识，他们穿着随意作为一种预防愚蠢的措施。
6. 书呆子
衣服只是反对正式性战争中最明显的战场。书呆子倾向于回避任何形式的正式性。例如，他们不会被一个人的职位头衔或任何其他权威的装饰所打动。
事实上，这几乎就是书呆子的定义。我最近发现自己在和一个来自好莱坞的人交谈，他正在计划一个关于书呆子的节目。我认为如果我解释一下书呆子是什么会很有用。
我得出的结论是：一个不在乎推销自己的人。
换句话说，书呆子是一个专注于实质的人。那么，书呆子和技术之间的联系是什么呢？大致上，你不能愚弄大自然。在技术问题上，你必须得到正确的答案。如果你的软件错误计算了太空探测器的路径，你不能通过说你的代码是爱国的，或前卫的，或任何人们在非技术领域使用的其他躲避方式来摆脱困境。
随着技术在经济中变得越来越重要，书呆子文化也随之上升。书呆子已经比我小时候酷多了。当我在 1980 年代中期上大学时，“书呆子” 仍然是一个侮辱。主修计算机科学的人通常试图隐藏它。现在，女性问我她们在哪里可以遇到书呆子。（脑海中浮现的答案是 “Usenix”，但那就像是从消防栓上饮水。）
我对书呆子文化变得更加被接受没有幻想。这不是因为人们意识到实质比营销更重要。这是因为书呆子们变得富有。但这种情况不会改变。
7. 选择
通常，使书呆子变得富有的是股票期权。现在有一些动作旨在使公司更难授予期权。如果存在一些真正的会计滥用，那么请务必纠正它。但不要杀死会下金蛋的鹅。股权是推动技术创新的燃料。
期权是一个好主意，因为 (a) 它们是公平的，以及 (b) 它们有效。一个为公司工作的人（希望）增加了它的价值，公平地给他们一份它是合理的。而且，作为一个纯粹实用的措施，当人们拥有期权时，他们工作得_更努力_。我亲眼见证了这一点。
泡沫期间，一些骗子通过授予自己期权来掠夺他们的公司，并不意味着期权是个坏主意。在铁路热潮期间，一些高管通过出售掺水股票 —— 发行的股份超过他们所说的在外流通的股份 —— 来致富。但这并不使普通股成为一个坏主意。骗子只是利用可用的手段。
如果期权存在问题，那就是它们稍微奖励了错误的事情。不出所料，人们会做你付钱给他们做的事情。如果你按小时支付给他们，他们会工作很多小时。如果你按完成的工作量支付给他们，他们会完成很多工作（但只是按你定义的工作）。如果你支付给他们以提高股价，这就是期权的意义，他们会提高股价。
但这并不完全是你想要的。你想要的是增加公司的实际价值，而不是它的市值。随着时间的推移，这两者不可避免地会相遇，但并不总是像期权归属那样快。这意味着期权诱使员工，即使只是无意识地，去 “抬高和抛售”—— 做一些会让公司_看起来_有价值的事情。我发现当我在雅虎时，我不禁在想，“这对投资者来说听起来怎么样？” 而我应该在想 “这是一个好主意吗？”
所以也许标准的期权交易需要稍微调整一下。也许应该用与收益更直接相关的东西来替换期权。这还是早期。
8. 创业公司
期权变得有价值，大部分是因为它们是创业公司股票的期权。创业公司当然不是泡沫的创造，但在泡沫期间它们比以往任何时候都更加明显。
泡沫期间，人们首次了解到了以出售为目的创立的创业公司。最初，创业公司意味着一家希望成长为大公司的小公司。但越来越多的是，创业公司正在演变成为按规格开发技术的工具。
正如我在黑客与画家中写的，员工似乎在按他们产生的财富比例支付时最有生产力。而创业公司的优势 —— 实际上，几乎是其存在的理由 —— 是它提供了一种否则无法获得的东西：一种_衡量_那个的方式。
在许多业务中，公司通过购买创业公司而不是内部开发技术来获得技术更有意义。你支付的更多，但风险更小，而风险是大公司不想要的。这使得开发技术的人更有责任感，因为只有当他们构建了赢家时他们才会得到报酬。而且你最终得到了更好的技术，更快地创建，因为事物是在创业公司的创新氛围中而不是大公司的官僚氛围中制造的。
我们的创业公司，Viaweb，是为了出售而建立的。我们从一开始就对投资者公开这一点。我们还小心翼翼地创建了一些可以轻松融入到更大公司的东西。这是未来的模式。
9. 加利福尼亚
泡沫是一个加利福尼亚现象。当我在 1998 年出现在硅谷时，我感觉就像是一个从东欧来到 1900 年的美国的移民。每个人都如此快乐、健康和富有。它似乎是一个新的、改进的世界。
媒体，总是渴望夸大小趋势，现在给人的印象是硅谷是一个鬼城。一点也不。当我从机场沿着 101 号公路开车时，我仍然感觉到一股能量的震动，好像附近有一个巨大的变压器。房地产仍然比全国其他任何地方都昂贵。人们看起来仍然健康，天气仍然绝佳。未来就在那里。（我说 “那里” 是因为我在雅虎之后搬回了东海岸。我仍然想知道这是不是一个明智的决定。）
使得湾区优越的是人们的态度。我注意到当我回到波士顿时。我走出航站楼的第一件事就是看到负责出租车队伍的胖乎乎、脾气暴躁的家伙。我为粗鲁做好了准备：记住，你现在回到了东海岸。
氛围因城市而异，而像创业公司这样脆弱的生物对这种变化极其敏感。如果 “进步” 这个词还没有被作为自由派的新委婉语而被劫持，那么描述湾区氛围的词将是 “进步的”。那里的人们正在努力构建未来。波士顿有麻省理工学院和哈佛大学，但它也有很多像最近在民主党全国大会上勒索的警察那样的固执、工会化的员工，以及很多试图成为瑟斯顿・豪威尔的人。一个过时硬币的两面。
硅谷可能不会成为下一个巴黎或伦敦，但它至少会成为下一个芝加哥。在接下来的五十年里，新的财富将来自那里。
10. 生产力
在泡沫期间，乐观的分析师常常用技术将大幅提高生产力来证明高市盈率。他们错了，至少在特定公司上是错的，但关于潜在原则并没有那么错。我认为我们将在未来的世纪看到一个巨大的趋势，那就是生产力的巨大增长。
或者更准确地说，生产力变化的巨大增加。技术是一个杠杆。它不是加法；它是乘法。如果现在的生产力范围是 0 到 100，引入一个 10 倍的乘数将范围增加到 0 到 1000。
其中的一个结果是，未来的公司可能会出人意料地小。我有时会幻想，你可以在不超过十人的情况下将一家公司（以收入计）增长到多大。如果你将除了产品开发之外的一切都外包，会发生什么？如果你尝试这个实验，我认为你会对你能走多远感到惊讶。正如弗雷德・布鲁克斯指出的，小团队本质上更有生产力，因为团队的内部摩擦随其大小的平方增长。
直到最近，经营一家大公司意味着管理一支工人军队。我们关于一家公司应该有多少员工的标准仍然受到旧模式的影响。创业公司不得不很小，因为它们负担不起雇佣很多人。但我认为，随着收入增加，公司放松腰带是一个巨大的错误。问题不在于你是否负担得起额外的薪水。你能负担因公司变大而带来的生产力损失吗？
技术杠杆的前景当然会引发失业的幽灵。我惊讶人们仍然担心这个。经过几个世纪的所谓的杀死工作的创新之后，工作的数量与想要它们的人的数量相差十分之一。这不可能是巧合。必须有某种平衡机制。
新事物
当人们审视这些趋势时，是否有任何总体主题？似乎确实有：在未来的世纪，好的想法将更加重要。拥有好想法的 26 岁年轻人将越来越多地占据优势，而不是那些拥有强大关系的 50 岁老人。做好工作将比打扮更重要 —— 或者对公司来说是广告，这是同一回事。人们将更多地按照他们创造的价值获得奖励。
如果是这样，这确实是个好消息。好的想法总是倾向于最终获胜。问题是，这可能需要很长时间。相对论被接受花了几十年的时间，而证明中央计划不起作用花了大部分一个世纪的时间。因此，即使是好想法获胜的速度的一点点提高也将是一个重大变化 —— 可能足以证明像 “新经济” 这样的名称。
注释
[1] 实际上现在很难说。正如 Jeremy Siegel 指出的，如果一只股票的价值是其未来收益，那么在你看到收益结果之前，你无法判断它是否被高估。虽然某些著名的互联网股票在 1999 年几乎可以肯定被高估了，但纳斯达克指数是否被高估仍然很难说。
Siegel, Jeremy J. “什么是资产价格泡沫？一个操作性定义。” 欧洲金融管理， 9:1, 2003.
[2] 用户数量来自谷歌网站上引用的 6/03 Nielsen 研究。（你会认为他们会有更近的东西。）收入估计基于他们在 IPO 文件中报告的 2004 年上半年 13.5 亿美元的收入。
感谢 Chris Anderson, Trevor Blackwell, Sarah Harlin, Jessica Livingston, 和 Robert Morris 阅读草稿。